从当前A股市场的估值水平来看，尽管从静态估值来看，A股市盈率水平已经超过历史最高点。但是，从动态市盈率水平来看，未来12月PE水平为32倍，这不但仍然低于A股历史最高水平（约35倍），也明显低于日本、中国台湾高峰时期的74倍和64倍的水平。
我们认为：未来市场估值水平的趋势变化主要取决于投资者对未来企业盈利增长的预期。一旦未来一年企业盈利继续不断超出市场预期，当前市盈率水平则仍有进一步扩张的潜力。
四、 流动性：资金依然充裕
2008年，包括H股和红筹股回归的新股发行，将构成2008年A股市场主要的股票供应，再考虑到上市公司的再融资，两项合计超过5 000亿元。同时，考虑到全流通改革后的非流通股的公开交易，2008年的股票供应规模将有相当大程度的增加。
考虑到这一轮股票市场走出强劲的牛市行情，最主要的动力来自于国内居民为了增加在股票资产上的资产配置，将储蓄存款源源不断地搬家到证券市场所致。以台湾市场为例：台湾股市的总市值曾经达到居民储蓄的4.8倍，而大陆目前总市值与居民储蓄总额的比只有约1.63倍，流通市值与居民储蓄总额的比也只有约0.51倍。这表明目前的场外资金推动市场继续上涨的潜力还是巨大的。尤其是2006年和2007年两年股票市场强烈的财富效应，预计居民储蓄资金不断流向股市的趋势不会发生根本改变。
五、 投资策略：“主题轮动”下的投资机会
如果说2006~2007年A股市场主要以经济复苏背景下不同“行业轮动”为主要投资线索，那么在2008年，经济增长已经全面进入高位繁荣期，在各行业之间的景气差异不再明显的背景下，A股市场2006~2007年的“行业轮动”很可能让位于2008~2009年的“主题轮动”。主题轮动策略是在经济增长中后期的高景气阶段，各类事件驱动往往会带来企业额外增长的惊喜，而在市场估值普遍偏高的背景下，各类主题事件驱动所产生的投资机会往往具备更大的估值弹性和想象空间，因此比较容易在整体高估值水平的市场之中引发进一步的价值重估。在2008年，我们预计将主要有如下几类主题投资机会：
A. 升值主题
我们预期2008~2009年人民币升值将会延续。汇率升值可以导致贸易品行业与非贸易品行业相对价格的变化，由此带来非贸易品行业价格和利润的显著上升。根据高盛研究，人民币名义汇率与下游行业占工业整体利润份额之间存在显著的正相关关系。也就是说，人民币贸易加权汇率越高，下游行业（或非贸易品行业）的利润份额越高，并且汇率的变动领先于利润份额变动3~4 个季度。我们认为：在汇率预期延续上升趋势的主题下，金融、地产、航空、消费品等行业仍将具备显著的投资机会。
B. 内需主题
从趋势来看，CPI涨幅在连续四年落后于PPI涨幅之后，2007年以来涨幅首次超过PPI涨幅。受益于中国经济的强劲增长，以及内地居民财富的大幅增长，我们预计国内消费将继续升温，由此带来可选消费品等的销售增长。
我们判断：未来国内消费的热点将集中在三个方面：一是轿车普及所带来的相关产业投资机会，如轿车制造、汽车金融、汽车服务等。二是居住改善所带来的房地产相关产业投资机会，如房地产、建材等。三是耐用消费品等相关行业的投资机会，尤其是奢侈品行业，如百货零售、高档白酒、金银珠宝、航空酒店旅游、医疗保健、保险等。
C. 资产注入主题
在高估值背景下，资产注入和整体上市已经成为包括国资委在内的各类大小股东的共识。我们判断在２００８年企业大型IPO融资资源有限，2009年“大小非”全面流通的背景下，2008年各类资产注入都可能会加速进行。
D. 奥运主题
2008年奥运会在北京召开，根据经验研究，在奥运召开前18个月市场偏向正面。奥运会将成为中国企业走向世界的一次展示大会，我们认为：品牌消费品企业将是本次奥运会的最大长期受益者，而酒店旅游航空等企业则有望短期受益奥运会所带来的暴发性盈利增长机会。
E. 创业板主题
我们预计创业板在2008年推出有较大可能性。创业板的推出，其意义本身在于中国的大型国有企业基本完成改制上市之后，未来A股市场的增量和亮点部分将更多地来自于具备创新能力的中小企业。过去十余年中国民营企业的崛起速度十分惊人，未来大量中小民营企业借助资本市场而迅速崛起，也将为整个资本市场提供源源不断的能量。在过去15年中，国有及国有控股企业产值占工业总产值的比重逐年下降，从1990年的70%下降至2005年的33%左右。我们认为：如果说在未来数年中国大型国有企业将继续纷纷跻身全球前二十大公司之列的话，那么那些约占中国工业经济70%的民营和集体企业，其爆发性的增长速度与大型国有企业相比将毫不逊色。中小企业板的推出，将可能显著提升部分具备创新能力和持续成长能力的中小企业估值水平，提升整个板块的估值空间，而那些借助创投公司间接持有大量中小企业的上市公司也可能迎来收获期。
F. 节能环保主题
来自环保、成本的压力将导致部分具备显著规模优势和技术优势的行业在2008年出现加速重组，这也将带来显著的投资机会。我们认为：包括钢铁、水泥、焦炭、有色冶金等行业，以节能环保为契机，以大型央企为主的行业整合已经拉开帷幕。
表3-2“十一五”时期淘汰落后生产能力一览表
行业 内容 单位 “十一五”时期 2007年
电力 实施“上大压小”关停小火电机组 万千瓦 5 000 1 000
炼铁 300立方米以下高炉 万吨 10 000 3 000
炼钢 年产20万吨及以下的小转炉、小电炉 万吨 5 500 3 500
电解铝 小型预熔槽 万吨 65 10
铁合金 6 300千伏安以下矿热炉 万吨 400 120
电石 6 300千伏安以下矿型电石产能 万吨 200 90
焦炭 炭化室高度4.3米以下的小机焦 万吨 8 000 1 000
水泥 等量替代机立窑水泥熟料 万吨 25 000 3 000
玻璃 落后平板玻璃 万重量箱 3 000 600
造纸 年产3.4万吨以下草浆生产装置，年产1.7万吨以下化学制浆生产线，
排放不达标的年产1万吨以下以废纸为原料的纸厂 万吨 650 250
酒精 落后酒精生产工艺及年产3万吨以下企业（废糖蜜制酒精除外） 万吨 160 40
味精 年产3万吨以下味精生产企业 万吨 20 5
柠檬酸 环保不达标柠檬酸生产企业 万吨 8 2
G. 股指期货主题
经验表明：股指期货推出，一般不会影响当地股指的长期运行趋势，但很可能对当地股指长期运行趋势产生强化作用，即牛市中推出股指期货，很可能会放大当地股指的牛市效应，而熊市中推出股指期货，则很可能会放大当地股指的熊市效应。并且从市场结构来看，在股指期货推出前，大盘股往往会出现短期的“溢价效应”，并随着股指期货的正式推出而消失。股指期货的推出，短期可能会影响大盘股的股价表现。而从中长期来看，股指期货推出也将会逐步改变市场投资者的盈利模式。
表3-3部分海外市场股指期货推出前后当地股指累计涨幅%
前一个月 后一个月 后三个月 后六个月 后十一个月
标准普尔500 2.6 1.9 -1.9 23.3 33.6
金融时报100 4.3 -4.7 -2.9 6.7 16.4
日经225 -4.3 -2.8 4.2 12.9 22.7
孟买Sensex 11.3 15.2 10.5 -2.2 -16.3
台湾TWII 4.6 -6.2 -8.7 -17.7 9.4
H. 两税并轨主题
2008年企业所得税并轨至25%。降税效应不但使得那些高税率行业和公司直接长期受益，而且从短期来看，部分高税率公司面对市值考核压力或者２００８~２００９年流通压力，降税效应很可能比预期中的测算结果更加明显，我们预计2008年企业盈利在两税并轨方面存在超预期的可能性，部分高税率企业利润在２００８年可能会出现一个较为集中的释放。
表3-4各行业实际所得税率
排名 行业 实际所得税率（%） 排名 行业 实际所得税率（%）
1 木材家具 37.38 15 社会服务业 23.4
2 金融保险 31.47 16 建筑业 23.33
3 批发零售 31.28 17 造纸印刷 22.92
4 食品饮料 31.23 18 公用事业 22.72
5 采掘业 31.07 19 生物医药 22.43
6 黑色金属 28.25 20 其他制造 21.13
7 石油化工 27.94 21 交通仓储 20.62
8 房地产 26.39 22 有色金属 19.16
9 信息技术 26.19 23 机械设备 16.18
10 金属非金属 25.44 24 运输设备 16.63
11 非金属矿物 25.44 25 电器器材 15.86
12 制造业 25.27 26 其他 15.84
13 纺织服装 24.79 27 农林牧渔 11.61
14 传播文化 23.94 28 电子 -19.97
资料来源：天相数据
I.两类企业的投资机会
从投资标的来看，由于我们对2008年市场运行趋势的整体判断是：企业来自于利润回流和利润反哺等外生性因素所带来的超预期增长机会。因此，我们企业盈利的稳定性在减弱，市场波动将会加大，因此在个股选择上，我们认为不同阶段分别从进攻和防御角度来看，存在两类企业的投资机会。
1. 超预期外生增长的企业
2008年，上市公司盈利超预期增长的最大变量来自于外生增长。而外生增长的幅度在很大程度上取决于管理层和大股东释放和注入利润的意愿程度。因此，把握具备外生性增长能力和意愿的企业，将是采取进攻性策略，获取超额投资收益的重要来源。我们认为：判断上市公司是否具备外生性增长潜力和意愿的唯一途径就是接触管理层，草根调研。但是从逻辑而言，我们判断这类公司可能具备较强的外生性增长潜力和意愿：
从增长潜力角度来看，外生性增长的公司可能主要来自于：
（1）大股东背景雄厚，存在资产注入，利润注入的实力。
（2）公司盈利能力严重偏离行业平均水平，有迹象表明存在明显利润漏出而非经营不善的公司。
（3）房地产、银行、农业等比较容易进行利润调节的行业之中的上市公司。
（4）拥有大量隐蔽资产的公司，如上市公司股权、土地、矿山等。
从增长意愿角度来看，我们认为在2008年具备较强外生性增长意愿的公司可能主要集中于：
（1）2008年已经或者即将“大小非”流通的公司。
（2）存在股权激励和市值考核的公司。
（3）具备行业整合压力的大型央企。
（4）行业竞争压力加剧，希望不断再融资做大规模的上市公司。
总体来看，与把握行业和上市公司内生性增长相比，2008年可能出现的显著的外生性增长将显著加大投资的难度，而对于上市公司的行为把握将在很大程度上决定中短期超额投资收益的高低。
2. 持续稳定性增长的企业
鉴于外生性增长企业的行为多数难以预测，并且该类型增长往往难以延续。因此，在市场出现过度乐观时，那些持续稳定增长的企业有可能成为避风港。并且这类公司很可能会在市场泡沫后期，开始逐步重新享有超越市场平均水平的估值。因此，作为防御性策略的首选，持续稳定增长的企业也将在特定阶段具备显著的投资机会。总体而言，我们认为下述持续稳定增长的防御性行业具备明显投资机会：
（1）公用事业，包括电力、供水等。电力行业将在2008~2009年逐步迎来行业拐点，并且其稳定的现金流和高分红特征将使得长期投资者感觉更为安全。
（2）基础设施，如公路、港口、机场等。随着中国城市化和经济总量的增长，这类行业具备稳定持续的增长前景，并且在上一轮周期之中的大量投资也开始进入收获阶段。
（3）医药保健行业。随着医疗改革方案的落实，医疗保健行业的竞争格局和价格体系重新趋于稳定，而随着自主创新的加快，医药保健行业将逐步从模仿向创新过渡，从而可以分享更高的市场估值。
（4）食品饮料。其中的品牌公司具备长期的竞争力。
六、 风险因素：A 股市场的“泡沫演进”
无论从宏观经济增长的可持续性，还是企业盈利高速增长的可持续性，以及股改税改的累积后继效应来看，我们都倾向于2008年牛市仍将延续。但是，鉴于2008~2009年企业盈利增长的外生力量越来越大，以及全球经济波动可能不断对中国经济景气周期不断形成扰动，以及“高估值、高增长”本身相对于“低估值、低增长”情景具有更大的不确定性和波动性，因此，对于2008年及其后的A股市场，我们认为市场波动将会加大，同时个股的选择难度也将更大。作为基金来说更能体现出专家理财的优势。