但是，如果市场是有效的——有效到你都无法战胜它而获利——那么，你作任何交易都是非理性的。事实上，有效市场假说存在着自我否定的含义。如果所有投资者都相信这个理论——市场是无法战胜的，他们就不可能从交易中获利，就没有人愿意进行交易，市场也就不存在了。
这个自我矛盾的特性，让我想起了一则关于经济学家的笑话。有一位经济学家看见路上有一张100美元的钞票，正打算弯腰去捡，另一个经济学家对他说：“别费力了，如果那真是100美元，别人肯定早就捡起来了。”如果人人都这么想，当然没有人会费力捡起那张钞票。这时一个从未学过经济学的天真小伙子走了过去，弯腰捡起了钞票，而且发现这的确是一张真钞票，于是这位小伙子用它买了一辆新车。
解开这一个矛盾的方法就是让投资者赚得一点蝇头小利，刚好能够抵消他们所付出的努力。这一行之有效的方法是多年前由诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫·斯蒂格利茨及其同事桑福德·格罗斯曼提出的。在现实生活中，这个方法不难实现。华尔街上的证券分析师年收入可达750亿美元，尽管这已经让你心里有些不平衡，但相较于纽约证券交易所一年约17万亿美元的总交易额，就微不足道了。只要能赢取0.5%的市场交易额，这些分析师就能维持公司的正赢利状况。
斯蒂格利茨提出的均衡手段，是让投资者得到一些蝇头小利。可有效市场假说基本上还是不成立的。尽管有些研究（包括我对亿创理财的共同基金所做的研究）似乎为法玛的观点提供了证据，证明了投资者无法战胜市场，但其他那些研究更加模棱两可，只有少数几项研究发掘出确凿的证据，证明还是有交易技术和超额利润存在的。也许战胜市场的并不是共同基金，它们依据的策略过于传统，而且投资者都成了一根绳上的蚂蚱。也许一些（并非全部）对冲基金能够打败市场，而像高盛集团这样的精英公司，它们的自营交易部门基本上都能战胜市场。另外，在期权交易者身上很容易就能发现交易技术，这些交易者主要是对股价升值空间的概率评估下赌注。然而，大多数购买量大的个人投资者即散户都会犯一些常见错误，比如交易过于频繁、赢利低于市场平均值，只有少数个人投资者才有可能击败华尔街。
直觉判断让投资者深陷“高买低卖”的误区
你不应该急于成为一名期权交易者。正如传奇投资人本杰明·格雷厄姆所指出的那样，在股市中，知之甚少危害无穷。另外别忘了，任何一个投资者其实不费吹灰之力就能做得和一般投资者一样好，他需要做的不过就是买入一只指数基金，让它随着标准普尔500指数的平均值而变化，只要这么做，基本上他就能复制其他所有交易者的平均利润，包括从哈佛大学投资人到噪声交易者再到乔治·索罗斯的对冲基金经理人等。若想驳倒这一命题，你要么无比优秀，想出反证的办法，要么有勇无谋，连这一命题的要求都实现不了。毕竟股市竞争激烈，尤其在今天这样一个由机构投资者主导的股市中，就连一般的股票经纪人都拥有成堆的证书，智商极高，经验丰富。
亨利·布洛杰特对我说：“人人都认为自己拥有这样一名才智过人的共同基金经理，曾求学于哈佛大学，拼杀股市25载。可为什么他还是无法战胜市场呢？因为股市中有900万名和他一样优秀的交易商，每人都有5 000万美元的预算，每人在纽约证券交易所都有一台计算机。在这种情况下，要如何打败由他们构成的市场？”
实际上，每天都进行投资的交易者中的大多数人的表现还达不到这么好。美国“盖洛普咨询公司”和其他一些民调机构会定期对美国民众进行调查，询问他们是否认为现在是投资股票的好时机。从历史数据来看，该民调结果和股票走势有着很密切的关系，但是负相关的关系，这与一些可靠的投资策略所显示的关系正好相反。美国民众认为，市盈率趋高且股价被高估时，恰恰是买入股票的好时机。盖洛普的记录显示，2000年1月时民调结果达到了最高值，有67%的美国民众认为这时是投资股市的好时机。然而，仅仅两个月后，纳斯达克综合指数及其他股指就开始暴跌。与此相反，1990年2月，只有26%的美国民众认为此时投资股市是正确的，结果此后的10年，标准普尔500指数几乎增加了3倍（图11–10）。
大多数人都要与自身的直觉判断作斗争。“投资者需要挣脱‘攻击或逃离’的机制的控制，做出与之相反的反应。”布洛杰特如此对我说：“当股市崩盘时，我们应该兴高采烈地投资股市，而不是被吓得急忙撤出资金。你应该明白，股市越是下跌越能产生更多利润。正常的投资者都被淹没了，因为他们在持续做错误的事情。”
正如布洛杰特所说，投资者要为这一错误付出高昂的代价。假设你在1970年对标准普尔500指数投入10 000美元，计划到2009年退休时再套现。这40年里股市跌宕起伏。但如果你一直都没有再买入或卖出，到退休时，你将获利63 000美元，这还是考虑了通胀因素、扣除本金的结果。而如果你打算“小心求稳”，多次买入、卖出，每当股价跌破上一个高峰的25%时，就撤出资金，直到股价重回原价的90%时才再次买进，在这样的策略下，你将获利18 000美元——每年仅有2.6%的利润回报率。不幸的是，许多投资者都采取了这个策略。更糟的是，他们还倾向于在股价被高估时进行初次投资，那么，无论投资哪种股票，想要长期获得正回报，他们都得付出一番努力。
当股市泡沫再次发生时，你看到的信号会像赌场门口闪烁的彩灯一样，吸引你再靠近一点，这些信号有：消费者新闻和商业频道（CNBC）的股票价格收报机，显示出一片绿箭头……或是《华尔街日报》的头条，有关创纪录的回报……又或是发给在线经纪人的广告，宣传赚取财富只需点一下鼠标……要想避免在泡沫时期买入股票或是在经济恐慌时卖出股票，都需要保持冷静清醒、深思熟虑、镇定自若，才能避免重蹈他人的覆辙。
丹尼尔·卡尼曼将这个问题比作米勒–莱尔错觉，如图11–11所示，这个著名的视错觉图形由两条带箭头的线组成，它们其实一样长，但是箭头开口向外的线给人的感觉更长，而箭头开口向内的线则留给人们短一截儿的感觉。当投资者从股市中获得收益后，在他们眼里，股市就像那条箭头开口向外的线；而当投资者遭遇股市崩盘，股市就像箭头开口向内的线。
“你很难控制自己不产生这样的错觉，”卡尼曼说，“你盯着两条线看，会觉得其中一条比另一条长。但是，你可以训练自己认识到：这是一种心理模式，它会产生错觉；这时你的印象是不可靠的，应该使用规则。”
我们所依赖的认知捷径，即所掌握的策略，常常使我们这些投资者身陷麻烦。认为某个上升的事物将会持续上升，这个观点是再本能不过的反应了，但运用在股市中，这个策略就完全错了。
从众的本能可能是更根本的问题。有时，做他人所做的是完全正确的选择，或者说，他人所为至少是值得关注的。比如，到一座陌生的城市旅游，在挑选餐馆时，你可能就会选那些顾客较多的地方就餐，遇到其他状况也是一样。但是，有时这种从众策略只会适得其反，会使你陷入旅游陷阱。
贝叶斯王国中也有同样的命题，作预测时，我们理应对周围的人予以关注，并借鉴他人的理念，调整自己的观念，而不是顽固不化，死守着不太合乎情理的观念，认为自己知道的比别人多。
我作预测时便十分注意大家的共识，比如像Intrade. com网站这样的博彩市场里大家一致的看法。但这绝非强迫每个人都要参考他人的观点。但是，当我越是偏离一致观点时，我的论据就要越确切，直到得出结论为止。我的处理方法是对的，我认为，大多数时候这样的态度也是有助于你的。也就是说，尽管有时你能打败市场，但你不能指望每天都能打败它，如果你那样想的话，就有过度自信的嫌疑。
但是，凡事都有例外。费雪·布莱克估计90%的股票市场都是理性的。剩下的10%是由噪声交易者主导的市场——市场会有些失控。另外一种审视的方法认为市场通常都是基本正常的，只是偶尔出错。顺带提一下，这也是现实中的市场泡沫很难被击破的另一个原因。每15~20年，在你购买的资产类别里，能有一次做空泡沫或是延长恐慌的机会是非常棒的一件事。但是，想凭此维持稳定的投资生涯是十分困难的，因为你可能几年的时间都不会有收获。
有没有可能预测到市场泡沫的出现？
一些理论家建议，我们应该将股市看作一个双轨合一的车道。一条是信号轨，如我们在课本中了解到的20世纪50年代的美国股市。这类股市能长期存在，股市投资者进行的交易相对较少，股价和基本原则紧密相关，有助于投资者进行退休规划，也可以帮助公司积累资本。
另一条是快车道，即噪声轨，它所代表的股市中有很多动量交易和积极回馈，也充满了扭曲动机和从众行为。这条轨道就像一场“石头剪子布”的游戏，风险高，对更广义的经济没有什么实质性好处，但是也没有什么实质性伤害。这就是一条快车道，一群汗流浃背的投资者在上面奔跑。
然而，这两条轨道碰巧出现在一个路面上，这就好比某个城市决定举办一场一级方程式赛车比赛，但是某个政府监管机构忘记关闭通勤的车道一样。有时，路面上会发生一场大的事故，这就好比股市遭遇金融危机一样，许多普通投资者会遭到无情的碾压。
物理学家迪迪尔·索尔内特称这种二元性为“有序和无序的斗争”，这种现象在复杂的系统中很常见，这些系统受各个部分相互作用的支配。这些系统似乎同时兼具预测性和不可预测性。例如，地震系统通过一些简单的规则就能很好地描述地震（比如，我们十分清楚洛杉矶较长时间段里发生6.5级地震的频率）。但是，每一天的地震发生频率基本上是不可预测的。这些复杂系统的另一个特点就是，它们会发生周期性的非线性变动，这些阶段性变动十分剧烈，能从有序到混乱再到有序。索尔内特及另外一些人以高度的数学眼光看待市场，对他们而言，周期性泡沫的出现似乎是不可避免的，是市场系统内在的特性。
我不是十分认同这个观点。我对交易市场的看法（或者说，对更广义的自由市场资本主义的看法）正如温斯顿·丘吉尔对民主的看法一样，除其他所有经济系统之外，我认为这是现今创造出的最糟糕的经济体系了。大多数时候市场的运行都良好，但是我认为我们无法就此摆脱泡沫的威胁。
如果不能阻止产生市场泡沫的羊群效应，那我们是否有办法预测泡沫的出现？假设你认同巴拉克的命题——市场在10%的时间里是非理性的，当处于那个非理性阶段时，我们能否意识到这一点呢？因为只有意识到了，我们才能从泡沫中谋利。或者从更大公无私的角度看，我们才能制造一些软着陆以减缓某些令人生厌的纳税人的救助需求。
洞察泡沫的希望似乎没那么渺茫。虽然我认为我们无法百分之百地洞察出泡沫，甚至连50%的概率都没有，但我们还是会有所收获的。近些年来，就有许多人提前发觉了一些泡沫，尤其是房地产泡沫。过去的经验证明，市盈率可以成为可靠的判断泡沫形成的指标。
我们也可以为问题的解决途径立法，但那样事情就变得复杂了。若某些情况需要更严格的监管，那么限制卖空制度——这会使击破泡沫变得更加困难——必然适得其反。
然而，有一点很明确，如果我们认为市场是完美的且价格永远是公正的，那就永远无法发觉泡沫的存在。市场掩盖了我们的某些缺点，均衡了我们的某些错误，确实不容易预测。但有时，价格的确是错误的。