由于上市公司越多，对地方经济发展越有利，所以中国地方政府发挥了关键性作用，非常积极推进本地区的股改工作，很大程度上充当了债务重组的主持人和调节人，同时，非流通股股东和股民也很配合，积极寻找走出僵局的途径。在“中国模式”的推动下，地方试点破冰。2005年5月9日推出了首批股改试点公司。2005年6月，42家公司进行第二批股权分置改革试点。两批试点很快获得成功，2005年9月，中国证监会出台了相关的操作规范和指南。而恰在此时，中国股市处于历史最低谷，成就了“黎明前最后的黑暗”。
第二节 中国模式 (4)
2005年6月6日大盘跌穿千点，曾被广泛抨击的“千点论”预言变成现实。2005年12月，第12批股权分置改革公司亮相。2006年年初，在看到试点成功的基础上，国务院将“基本完成上市公司股权分置改革”纳入2006年工作要点，全力推动。到2006年9月，随着9月14日中国石化股改的启动，已有1151家上市公司进入或者完成了股改程序，公司股改市值已经占到股市总市值的90%以上。2007年中国股市的股权分置改革圆满完成，中国股市步入“股权分置改革”后时代，国内外惊呼“中国资本市场的春天到来了”。如图3-11所示，2006年6月，中国股市在5年多的持续下跌之后，突如其来地爆发，并在2007年10月扶摇直上到6000点。
中国A股2007年市盈率为30倍以上。从国际上看，美国标准普尔500在过去近50年中的平均市盈率为15倍，最高的年份也只达40倍。中国股市是非理性繁荣吗？2007年10月后股市“飞流直下”，又是怎么回事呢？
中国股市暴涨暴跌都与货币政策有直接关系。在2008年世界金融危机传导到中国之前，由于中国的经济增长速度基本上可以预期。也就是说，假设企业红利的增长与经济增长同步，债券市场的收益曲线就是中国股市的主要决定因素。
什么决定中国债券市场的收益曲线呢？目前，金融界没有一个很好的模型。我用两个因素来模拟股市平均市盈率：一是短期利率（3个月～2年），这是由货币政策决定的；二是中长期利率（5～30年），这是由通货膨胀预期和实际增长率共同决定的。
从表3-5简单模拟计算，可以预计股市对货币政策作出强烈反应。如果中国人民银行（央行）提高短期利率，中长期利率随着提高，可以看到平均市盈率从52降到18，呈大幅度震荡。的确，央行在2006年多次加息，股市指数下跌。而在2004年股权分置改革之前，中国股市对货币政策基本是不敏感的。2009年，“大小非”的解禁成了悬在股市上空的“达摩克利斯剑”。但比起2006年以前股市制度性困境带来的“漫长的黑夜”，真是小巫见大巫了。2009年后美国经济终将从危机中复苏，世界金融危机会结束，中国高储蓄率和国际资本市场对中国的“万般宠爱”，中国新一轮大牛市可以期待。
按照“国九条”的规划，中国股票市场可能逐渐演化为4个层次：一、上海主板市场，将代表中国制造；二、深圳中小板市场。中小板定位可能趋向“中国消费”；三、深圳创业板市场代表“中国新经济”成为推动自主创新战略现成的重要平台；四、天津和一些国家级开发区建立的风险和私募投资场外交易平台，将加强高科技企业与投资公司的对接。
“国九条”指出，“积极稳妥发展债券市场。在严格控制风险的基础上，鼓励符合条件的企业通过发行公司债券筹集资金，改变债券融资发展相对滞后的状况，丰富债券市场品种，促进资本市场协调发展。制定和完善公司债券发行、交易、信息披露、信用评级等规章制度，建立健全资产抵押、信用担保等偿债保障机制。逐步建立集中监管、统一互联的债券市场”。必须指出，建立一个企业债券市场是一项系统工程，也是国际上的一个难题，涉及国债市场的发育，企业治理结构的改善，具有社会信誉的评级机构的出现和资深投资者，还需要法制建设的配合。从国内金融体系发展的先后次序上看，应先股市后债市。时至今日，中国企业债券市场的发展还远远不到位，需要长期坚韧不拔的努力。
地方创新
中国国土辽阔，中国的大部分省、自治区和直辖市都相当于一个中等国家面积的大小。为了克服高度集中的弊端，新中国从建国初期就对地方政府采取了适度经济分权的方式，地方政府在当地经济事务中有很大的自主权，并且可以通过财政税收分享当地经济发展的收益。中央市场化导向的改革开放推动了地方制度创新。1993年，诺贝尔经济学奖得主罗伯特?福格尔指出，“领导层对实行什么样的经济政策或许会存在分歧，但他们的基本立场却是一致的，那就是中国应该继续推进向市场经济转型的改革”。此外，关于加大地方政府的经济决策权以推动经济增长这一点，领导层也没有异议。正如很多分析人士指出的那样，中国政府团结在一个叫做“市场联邦主义”的政策周围。
这种具有中国特色的联邦制会限制中央政府对经济决策的过多控制，促进地方政府之间的有效竞争，抑制寻租行为，并刺激创新型的地方企业的发展。这种联邦制在税收体系方面也体现得较为明显，被称为“财政联邦主义”，它可以避免税收对经济增长的抑制。在1994年的税收改革中，中央政府的权限限制在了增值税和中央下属的企业的所得税方面。此外，还建立了归属地方政府的地税局。尽管在财政体系构建的过程中还有很多工作要做，尤其是要缩小地方发展的不平衡，但这些问题都已经提上了国家领导人的改革日程。中央领导人同样明白地方自治权过多的危害和副作用——可能导致寻租、道德风险及其他形式的腐败，他们知道必须对地方政府的行为进行监管，同时在必要时对腐败给予处罚。要成功实现自治权的下放需要一个强有力的中央政府，它既能够将中央与地方的发展目标统一起来，又能很好地约束地方政府那些危害改革进程的腐败行为，同时还能对推动改革进程的地方政府给予奖励。
福格尔“市场联邦主义”看到了地方政府的积极性，但仅仅是局限在财政方面，没有考虑到地方政府在创造有效供给中的重要角色。中国中央政府有很多国家级经济政策，同时，也很注意给地方政府留下充分空间。1994年，中共十四届三中全会通过《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》指出要“合理划分中央与地方经济管理权限，发挥中央和地方两个积极性”。关于中央权限，“宏观经济调控权，包括货币的发行、基准利率的确定、汇率的调节和重要税种税率的调整等，必须集中在中央。这是保证经济总量平衡、经济结构优化和全国市场统一的需要”。关于地方权限，“我国国家大，人口多，必须赋予省、自治区和直辖市必要的权力，使其能够按照国家法律、法规和宏观政策，制订地区性的法规、政策和规划；通过地方税收和预算，调节本地区的经济活动；充分运用地方资源，促进本地区的经济和社会发展”。地方政府对中央政府的经济政策的执行力是很高的，同时注重把中央的大政方针与全球化的经济浪潮和地方实际情况相结合，发挥地方的比较优势，积极寻找清晰定位，营造良好的创新环境，使企业可持续地发展。
在生产力革命发生后，供给将发生很大的变化，有效供给的发展能够促进和刺激需求的增长。地方政府的创新能够帮助企业克服创新中遇到的困难。熊彼特在《经济发展理论》中认为，“在现有的经济体系中，新组合的实现会遇到很多困难。这些困难主要集中在三方面：第一，创新者没有关于新组合的经验、习惯，因此他难以根据熟知的数据来进行决策和制定行动规则。他只能根据自身掌握的有限的数据进行预测和估计。……第二，创新者会受到固定思维模式的影响。人们长期按照习惯的轨迹行事，会形成一种下意识的固定思维习惯。……第三，社会环境对创新者的影响，也就是反作用。它首先可能通过法律上或政治上的障碍表现出来。即使忽略这些障碍，一个社会集团成员，他的行为一旦偏离常规，就会受到谴责，从而对个人造成压力，而这种谴责所带来的社会的排斥，又给人造成身心障碍”。地方政府的创新降低了企业新组合的成本。
一个创新型区域经济是产业、劳动力、研究机构、金融、中介组织、政府政策与服务的多种要素聚焦和产生聚变的地方。中国地方政府在培育创新型经济区的过程中促进要素集聚，扮演着为企业提供“新组合”的角色。区域经济协作是进行这些区域的要素的大范围组合。从微观经济角度看，产业集群与传统工业的显著区别在于，将地区内的相关产业组合起来，可以加快创新步伐并可依据市场需求迅速进行调整。针对特定的地理区域和个体企业，中国地方政府制订出一系列政策。这些政策通常包括为开发工业区或科技园区而购置和获得土地。
开发区建设的努力还包括地区内的硬件基础设施，结合国家和地方财政资金，改善道路和用水、下水管道等服务。为了吸引企业入驻这些开发区，地方政府还提供支持以帮助企业进行行政许可申请、帮助企业招募和培训员工。企业的发展又在资本投资、劳动力、创新和供应链等方面加强了开发区的优势。而且，随着企业的发展，它们向国家和地区缴纳的税收也增强了地方政府提供公共资源（如熟练劳动力、研究能力、能源、水、废物处理和运输设施）的能力。这种良性的经济反馈环通常又称为产业与地区经济之间的“正馈环”。北京的“中关村”、上海的“张江”、天津的滨海新区和江苏的苏州工业园等是典型的例子。
在计划经济时期，国家注重大项目的地区分布，为中国区域协调发展奠定了良好基础。1956年，毛泽东在《论十大关系》中指出：“我国的工业过去集中在沿海。所谓沿海，是指辽宁、河北、北京、天津、河南东部、山东、安徽、江苏、上海、浙江、福建、广东、广西。我国全部轻工业和重工业，都有约70%在沿海，只有30%在内地。这是历史上形成的一种不合理的状况。沿海的工业基地必须充分利用，但是，为了平衡工业发展的布局，内地工业必须大力发展。”
1978年以后，在经济总体布局上，中国政府先后确立实施西部大开发、振兴东北老工业基地、促进中部地区崛起、鼓励东部地区率先发展等重大措施，逐步实现全面协调和可持续的区域经济发展，呈现出“群雄并起，三极鼎立”的区域协调发展新格局。“群雄并起”指的是东部率先、西部开发、东北振兴、中部崛起的格局，“三极鼎立”指的是长三角、珠三角和京津冀三大国际性都市圈。这样一种同时拥有多个增长中心的经济体在世界上其实并不多见，这种多样化也远远超过美国经济。美国经济主要是以华盛顿-纽约-波士顿走廊为核心的东部经济区和以芝加哥为中心的中部地区以及以加利福尼亚为主的西部地区。例如，加利福尼亚州的旧金山海湾地区就是一个经济中心，著名的硅谷就在此地。硅谷中的劳动力来自于整个旧金山海湾地区，这一区域覆盖4县9市（美国县比市大），每天往返于硅谷地区的工人随着距硅谷越远，人数也在不断下降。
与美国三个经济中心相比，中国出现多个经济中心增长模式，而且各有千秋，分散了中国经济的整体风险。日本著名管理学家大前研一高度赞赏中国的区域经济多样性。他认为，“放眼当今天下，世界仅有少数几个国家拥有如此众多不同的经济中心。美国是一个具有多经济中心的国家，如美国的波士顿、旧金山和芝加哥等大城市各有特色。大部分亚洲国家实际上都只有一个单一的经济和政治中心，如汉城（今首尔）、雅加达与曼谷。即使日本这个全球第二大经济体，也主要以东京为主。中国大陆目前拥有166个人口100万以上的城市，而且各自拥有独特的经济增长潜力。目前已形成珠江三角洲、长江三角洲和环渤海等6大经济圈”。
中国长三角、珠三角和环渤海三大经济区域在中国经济发展中具有重要的地位，其GDP占到全国总量的近40%，其中长三角地区占全国GDP的比重超过了20%，这些区域已经成为中国的经济增长极。2010年上海世博会后的世博园和迪士尼乐园将有“买一送一”的效果，每年让数千万人流连忘返。
第二节 中国模式 (5)